공포가 클수록 중심을 잡자

동사에 대한 투자의견 ‘매수’ 및 목표주가 37만원을 유지한다. 역대급 주주환원에도 불구하고, 매크로 불확실성에 대한 우려로 주가는 과하게 반응하는 중이다. 현재 주가 기준 12개월 선행 P/B 및 P/E 배수는 각각 1.7배, 4.3배로 AI 사이클 이전 수준까지 낮아졌다. 영업 환경과 산업 전망에 대한 유의미한 변화는 제한적이다.

자본시장 환경의 불확실성이 클수록 확정성 높은 성과에 중심을 둘 필요가 있다. 동사는 지난 8/21 26년 90~110조원 규모의 주주환원을 공시했다. 3분기 중 약 30조원의 현금배당이 실시되며, 잔여분은 27년 1월 이사회에서 확정된다. 전일 종가 기준 26년 최대 배당수익률은 보통주 8.3%, 우선주 11.0%에 달한다.

동사의 3Q26F/4Q26F/27F 영업이익 추정을 각각 120조원/126조원/559조원으로 유지한다. 28년까지 DRAM 수급은 타이트할 것으로 추정되며, HBM 가격 인상을 주도로 DRAM ASP는 3Q26F/4Q26F/27F 각각 +15%/+5%/+22% 상승 지속할 전망이다. 매출의 절반 이상이 LTA로 묶이며 실적의 변동성 자체도 낮아지고 있다.

당사는 지난 8/17~22간 중국 현지 반도체 7개사를 답사했다. 중국의 AI 인프라 수요는 폭증하고 있다. 수요의 주체가 정부 보조금에서 CSP와 AI 모델사의 실수요로 이동했고, CSP의 Capex 계획이 한두 달 만에 재차 상향되는 흐름이 현장에서 확인됐다. 중국산 가속기의 확산은 현지 HBM 수요 강세로 직결되고 있다.

반면 중국의 HBM 자립도는 예상보다 낮아보였다. 현지 가속기 업체들이 체감하는 HBM3급 자급 시점은 약 2년 뒤였다. 폭증하는 수요를 자급이 따라가지 못하니, CXMT의 HBM 생산 확대는 불가피하다. HBM은 Capa 잠식율이 4배에 가까워 중국발 DRAM 산업내 초과 공급 유발 가능성은 제한적일 것으로 판단한다.

금번 Hot Chips 2026에서 동사는 커스텀 HBM의 3단계 로드맵을 공개했다. 베이스 다이에 동사 4nm 공정을 적용해 XPU의 메모리 컨트롤러를 이관하고, 발열은 HPB로 피크기준 35% 낮췄다. 인터포저 없이 XPU 위에 메모리를 쌓는 zHBM도 공개했다. 전력은 약 70% 줄고, 절감한 100W는 GPU 연산에 재배분된다.

zHBM은 6um 이하 피치의 하이브리드 본딩과 메모리-SoC 통합 설계를 전제하는, 업계가 가보지 않은 영역이다. 메모리와 선단 파운드리, 첨단 패키징을 모두 보유한 동사만이 내재화할 수 있는 기술이다. 주주환원이 하방을 지지하고, 커스텀 HBM의 기술 우위가 결국에는 기업가치의 재평가로 이어질 것으로 기대한다.


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