석유 최고가격제에 따른 실적 변동성 확대 예상

투자의견: 목표주가 13.5만원으로 상향 및 매수 의견 유지

S-Oil의 목표주가를 기존 12만원에서 13.5만원으로 상향하며, 매수 의견을 유지한다. 목표주가 상향은 정제마진 강세로 인한 실적 전망치 조정에 기인한다(PBR 1.45배 유지). 호르무즈 해협 봉쇄로 인한 공급량 부족은 원유 및 석유제품 전반의 가격 상승을 견인했다. 그리고 종전이 되어도 정상화까지 3개월 이상의 시간이 걸릴 것으로 예상해, 하반기에도 가격 강세가 지속될 것으로 전망한다. 다만, 국내 최고가격제의 종료 시점과 손실 보전 규모에 따라 실적이 크게 변동될 가능성이 있어, 이에 따른 리스크 감안이 필요하다.

1Q26 Review: 높아진 기대감을 소폭 상회

동사의 1Q26 영업이익은 1조 2,311억원으로 최근 1개월 컨센서스(1조 1,690억원)를 약 5% 상회했다. 전분기 대비 실적 개선에는 정유 부문의 기여도가 높았고, 유가 상승으로 인한 재고관련이익 증가와 정제마진 강세가 큰 영향을 미쳤다. 재고관련이익은 총 6,434억원으로, 부문별로는 정유 +5,248억원, 화학 +871억원, 윤활유 +315억원을 기록했다. 다만, 해당 영향은 국내 정부의 석유 최고가격제 및 정기보수 영향을 일부 상쇄되었다. 당사는 석유 최고가격제로 인한 약 2,600억원 수준의 기회손실이 발생한 것으로 추정한다(1분기 최고가격제 시행일수 19일).

2Q26 Preview: 석유 최고가격제 결론에 따라 실적 변동 예상

동사의 2Q26 영업이익은 4,917억원으로 전분기 대비 60% 감소할 전망이다. 전분기 대비 실적이 꺾이는 이유는 1) 석유 최고가격제 기회손실의 온기 반영, 2) 사우디 OSP 급등이다. 2분기에는 6월까지 최고가격제 정책이 지속된다고 가정하면, 약 9,000억원으로 손실 규모가 대폭 확대될 전망이다. 다만 손실분은 정부 보전이 확정되는 시점에 이익으로 환입되는 구조로, 1~2분기 합산 손실(약 1조 1,600억원)의 70%인 약 8,100억원이 3~4분기에 순차적으로 반영될 것으로 가정했다.

현 시점의 가장 큰 변수는 최고가격제의 종료 시점과 손실 보전 규모 및 시점이다. 정부와 정유업계 간 손실 산정 기준(원가 기준 vs. MOPS 기준)을 둘러싼 협의가 진행 중인 만큼, 확정 내용에 따라 3~4분기 실적은 위아래로 크게 달라질 수 있다.







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