주주가치 지속 상승 기대

동사는 2020년 PCC선 유럽 노선 비중 상승에 따른 비계열 물량 확대가 기대됩니다. 

현대차 그룹의 유럽향에서의 비중이 10%pt 상승하고 백홀(Back-haul) 적재율 50%를 가정할 경우 연간 150~ 300억원 가까운 영업이익 개선이 가능할 것으로 추정하고 있습니다.

향후 3년 내 현금흐름이 본격적으로 턴어라운드 하면서 주주가치 개선이 본격화될 전망이며, 밸류에이션 상 역사적 저점에 가까운 상황으로 주가 상승세가 기대됩니다. 

2019년 일회성 이익을 배제 시 2020년 순이익 성장률은 24%로 추정되는 반면 PER은 9.5배로 저평가 상태입니다. 장기적으로 친환경차를 중심으로 한 현대차그룹의 입지 개선과 함께 주가 상승을 기대합니다.

사업 부문 요약 : PCC Global No.1을 노린다

1) PCC : 수년 내 매출 3조 돌파와 함께 글로벌 1위 업체 도약을 목표로 하고 있습니다. 노선 믹스 재정비(유럽 비중 확대)로 수익성 개선이 가능하며, 현대차 물량 증가 없이도 비계열 물량만으로 두 자릿수 매출 성장을 기대합니다. 수송 능력 확대를 위해 중고선(선령: 5~10년) 투자 4~5척. 선주 상황에 따라 매력적인 매입 선가를 기대하며 독과점 이슈 등으로 선사 직접 인수는 지양합니다.

2) CKD : 기아차 인도 공장 등의 효과로 레벨업된 매출은 지속되고 있으며, 다만, 2019년 환율 효과에 따라 기저효과는 감안해야 됩니다. 

향후 배기가스 규제 본격화하면서 유럽 지역 생산 감소에 따른 불확실성은 존재하며, 이는 동남아/남미 지역에서의 생산 확대로 상쇄 기대됩니다. 

장기적으로 유럽에서 내연기관 차량이 전기차로 전환될 경우 부품 조달 지역에 따라 매출에 영향을 받을 수 있습니다.

3) 물류: 국내 물류는 개소세 효과에 따른 기저효과가 있지만, 신차 효과로 만회하며 한 자릿수 중반 성장 기대합니다. 해외물류는 물류 거점을 중심으로 비계열 확대 성과로 성장률은 국내보다 더 높을 것입니다.

4) 기타: 벌크선과 기타 유통 부문은 수익성 개선을 위해 매출을 축소할 전망이며, 이를 통한 운전 자금은 타 부문 투자에 활용합니다.

재무 및 지배구조 : 3년내 현금흐름 개선 본격화

1) 실적 : 2019년 환율 효과 3~400억원, 반선 효과 200억원으로 일시적 이익이 발생하였습니다. 2020년 실적 추정 시에 이를 감안해야 할 듯하며, 상반기에는 전년비(YoY) 성장에 큰 부담은 없습니다.

2) CAPEX 및 현금흐름: 2020년 CAPEX 5,000억원 : 순수 선박 투자(2,500억원)와 스크러버(500억원) 물류 거점 등에 투자 예정입니다.

공모채 발행 : 3,000~5,000억원 조달 예상합니다. 낮은 금리로 비용 최소화 및 선박 금융 사이클이 종료되는 2022~2023년경에는 현금흐름(FCFE) 개선과 함께 배당 여력 확대가 기대됩니다.

3) M&A: 언제든 기회를 찾는 상황이지만 아직 대상 업체 밸류에이션이 과도하게 높아 관망입니다.

4) 지배구조: 그룹 내 지배구조에 대한 특별한 입장은 없으며, 최근 현대차 그룹 주주의 지분 변동에 따른 시장의 과도한 기대는 부담되는 상황입니다. 

개편의 방향과는 별도로 당사 펀더멘털과 실적 개선에 집중할 예정입니다.

자세한 사항은 리포트를 참고해주세요.

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