[배터리/비중확대] 배터리의 가치, LG화학 목표가 상향

LG화학의 주가는 테슬라 주가 상승에 따른 글로벌 전기차 투자 모멘텀 개선, 주요 OEM과 전기차

배터리 조인트 벤처 설립, 그리고 배터리 부문 분사 가능성 보도 등으로 상승하였습니다. 

그러나 최근 주가 상승에도 불구하고 LG화학의 전기차 배터리 부문 사업 가치는 아직 주가에 충분히 반영되지 못했다고 판단합니다. 

전기차 배터리 부문 사업 가치를 기존 28조원에서 33조원으로 상향 조정하고 이에 따라 목표주가도 기존 50만원에서 55만원으로 10% 상향 조정합니다.

LG화학의 전기차 배터리 부문의 사업 가치는 2023년 예상 EBITDA에 목표 EV/EBITDA 7배(기존 6배에서 상향)를 적용해 도출하였습니다.

2023년 실적을 가치 평가의 기준으로 삼은 이유는 주요 자동차 업체들의 전기차 모델이 본격적으로 판매되기 시작하는 시점이 22~23년경으로 추정되기 때문입니다.

LG화학의 조인트 벤처들도 이 시기에 가동되기 시작합니다. 

실제 전기차 시장은 20년부터 의미있는 성장을 시작합니다. 

유럽의 환경 규제로 자동차 업체들이 일정 물량 이상의 전기차를 필수적으로 팔아야 합니다.

그렇지만 진정한 의미에서의 경쟁은 22~23년경에 시작될 것입니다.

현재 전기차 시장은 테슬라의 시장 지위가 더 강화되고 있다. 

테슬라의 전기차가 가격이나 스펙 측면에서 자동차 업체들의 신 모델보다 훨씬 상품성이 높기 때문입니다. 

결국 기존 자동차 업체들은 환경 규제 대응 측면에서 전기차 시장에 대응하면서 규모의 경제 효과를 보기 어려웠고 아직 전기차 전용 플랫폼이 도입되지 않아 전기차의 상품성이 떨어집니다.

유럽에서 테슬라 모델 3의 판매량을 보면 내연기관 시장을 위협하는 수준입니다. 

이 상황에서 기존 자동차 업체의 전기차 모델 판매를 보면 모델 3와 차이가 큽니다.

전기차 모델의 상품성이 떨어지기 때문입니다.

이 상황에서 기존 자동차 업체들의 대응도 빨라질 수 밖에 없는데, 지금보다 상품성이 강화된 신규 모델을 출시해야 합니다.  

이런 신규 모델들이 대체로 22~23년경에 출시되면서 전기차 시장이 빠르게 확대될 것입니다.

최근 자동차 업체들과 배터리 업체들의 조인트 벤처 설립이 활발해진 이유도 자동차 업체들이 22~23년 전기차를 본격적으로 출시하려면 지금부터 배터리를 준비해야 하기 때문입니다.

적용 EV/EBITDA를 기존 6배에서 7배로 상향 조정한 이유는 전기차 배터리 시장의 기술적 진입 장벽이 높고 상위 업체의 시장 지배력이 더 강화되고 있기 때문입니다.

배터리의 제조 공정은 일견 단순해 보이지만 배터리의 성능 개선을 위해서는 양극재 등 폭발성 있는 화학 소재를 안정적으로 생산하는 양산 능력이 필요합니다. 

이 같은 화학 기술과 양산 능력은 아날로그적 특성이 있어 단기간 내에 카피하기 어렵고 오랜 기간의 경험이 필요합니다.

이 때문에 2015년 이후 100여개의 중국 배터리 업체들이 시장에 진출했지만 19년 현재 글로벌 상위 4개 업체(파나소닉, LG화학, 삼성SDI, CATL)이 전세계 시장의 75%를 점유하고 있습니다. 

이러한 높은 시장진입 장벽을 감안할 때 시장 평균 수준인 7배의 EV/EBITDA는 무리하지 않은 수준으로 판단됩니다. 

특히 최근 테슬라의 선전으로 자동차 업체들의 전기차 전략이 가속화되고 있는 반면, 후발 배터리업체들이 선발 배터리 업체들의 기술력을 따라잡기는 적어도 향후 3~5년간 어려운 상황입니다.

이것은 선발 배터리 업체들의 협상력 강화로 이어져 중기 수익성이 시장 기대보다 높아질 수 있습니다.

상대 밸류에이션 측면에서는 LG화학과 비교할 수 있는 업체가 중국 CATL 정도입니다.

CATL은 현재 시가 총액 55조원 수준으로 거래되고 있습니다. 

CATL은 중국 내 거의 유일한 배터리 업체로서 빠르게 성장하는 중국 시장으로부터 수혜가 예상되고 다른 배터리 업체 대비 높은 수익성을 향유하고 있습니다.

중국 정부는 한국 배터리 업체들의 중국 진출을 실질적으로 막아 놓은 상태라서 상대적으로 높은 수익성을 향유하고 있지만 완전 경쟁이 시작되면 수익성이 둔화될 수 있습니다. 

적어도 23년까지 유럽 시장 내에서 점유율 확보가 쉽지않습니다.

매출 성장은 LG화학이 훨씬 빠릅니다. 

이러한 점을 감안할 때 LG화학의 전기차 배터리 부문에 33조원의 가치를 부여하는 것은 합리적입니다. 

최근 LG화학의 주가가 상승했지만 이 같은 전기차 배터리 부문의 사업 가치를 감안할 때 추가적인 주가 상승 여력이 높습니다. 

향후 추가적으로 기대할 수 있는 모멘텀은 자동차 업체와의 추가적인 조인트 벤처 설립, 2022년 이후 중기 매출 및 이익 컨센서스 상향 조정, 배터리 분사에 따른 밸류에이션 할인 요인 해소 등으로 예상됩니다.

최근 자동차 업체들의 전기차 전략이 빨라지면서 배터리를 확보하려는 의지가 강해지고 있고 LG 화학 역시 투자 부담 경감 등을 위해 조인트 벤처에 긍정적인 방향으로 전환하면서 향후 자동차업체와의 조인트 벤처가 추가적으로 활성화될 것입니다. 

이들 조인트 벤처는 22~23년 본격 가동되면서 중기 성장성을 높여줄 전망입니다.

한편 언론 보도에 따르면 LG화학은 배터리 부문 분사를 검토하고 있는데, 실제로 진행될 경우 그 동안 화학 부문으로 인해 받았던 밸류에이션 할인요인이 해소되면서 기업 가치에 긍정적 영향이 기대됩니다.

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